Proteggersi dalle recessioni con i leading economic indicators (Davide Buccheri)

14/gen/2020 19:37:35 BIZCOMIT.IT Contatta l'autore

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si riporta questo studio integrale di Davide Buccheri

Introduzione

I mercati azionari costituiscono certamente una parte fondamentale dell’economia moderna. Per un investitore interessato a far crescere il proprio capitale, storicamente, i listini azionari sono da sempre stati un’importante componente dei loro portafogli, combinando elevate possibilità di crescita del capitale con pagamenti di dividendi spesso a livelli assai attraenti. Queste caratteristiche hanno reso le azioni ancora più interessanti negli ultimi anni, in considerazione delle cedole praticamente inesistenti nei mercati obbligazionari, con rendimenti alla scadenza nulli, o addirittura negativi.

Alla luce di ciò, un investitore che voglia raggiungere i propri obiettivi di investimento dovrà senza dubbio impiegare una parte considerevole del proprio capitale in questi mercati. Esiste, però, un problema di non poco conto legato agli investimenti azionari: la loro volatilità.

Dal 2000, vi sono già stati infatti almeno due eventi catastrofici per i mercati azionari: la cosiddetta dotcom bubble, scoppiata nel 2001 e la crisi finanziaria del 2007. Questi due eventi mettono facilmente in luce le caratteristiche più attraenti e più preoccupanti di questo mercato.

Tutte le analisi in questo testo si focalizzeranno sull’S&P 500, in quanto si tratta di un indice per cui è disponibile un’enormità di dati, facilmente reperibile anche da investitori privati, e per cui è relativamente facile trovare prodotti d’investimento, quali ETFs e futures.

Osservando il grafico è estremamente chiaro come alcuni investitori abbiano ottenuto profitti notevoli in questi periodi, cavalcando l’onda di esuberanza che ha poi portato allo scoppio delle due bolle. E’ anche però vero che una proporzione sostanziale di investitori si è trovata sorpresa dallo scoppio della bolla, andando quindi a registrare perdite notevoli, che hanno in entrambi i casi superato il 45% in meno di un anno.

L’obiettivo di questo testo è aiutare l’investitore ad identificare le maggiori forme di rischio di un investimento in un listino azionario come l’S&P 500 e capire come anticipare questi rischi. Un approccio solido in questo campo può certamente portare a risultati molto positivi, permettendo agli investitori di beneficiare della maggior parte dei movimenti positivi del mercato, evitando invece le maggiori correzioni.

Nella prima parte del testo andremo a capire meglio come identificare un cambiamento delle condizioni economiche. Nella seconda parte andremo invece ad applicare i metodi descritti precedentemente alla crisi finanziaria del 2007, mostrando come questi sarebbero stati utili per prevedere un probabile crollo del mercato.

L’economia e le azioni

In genere, il valore di un listino azionario sarà legato al valore dell’economia. Questo è dovuto semplicemente al fatto che la remunerazione per chi detiene azioni è fondamentalmente data dai profitti dell’attività d’impresa e questi profitti entrano a far parte del PIL, ovvero dell’economia. Se i mercati azionari crescessero all’infinito ad un tasso superiore al PIL, ci andremmo a trovare in una situazione in cui l’interezza del PIL sarebbe determinata dai profitti delle imprese: i consumatori non sarebbero quindi in grado di consumare una tale ricchezza, portando ad un ridimensionamento del PIL nel futuro. D’altro canto, se le azioni crescessero ad un passo inferiore al PIL, le aziende perderebbero sempre più importanza, andando a scomparire.

Storicamente, esiste una relazione molto forte tra l’S&P 500 e il PIL americano.

E’ infatti chiaro come i due abbiano una traiettoria molto simile e ogni volta che l’S&P 500 cresce più rapidamente del PIL per un periodo protratto, tenderemo ad avere correzioni significative nell’indice.

Questo generalmente tende ad avvenire durante le fasi recessive. Per esempio, il grafico sotto mostra tutti i trimestri in cui l’S&P 500 ha avuto una correzione del 10%, 15%, 20% o 25%.

E’ chiaro come una proporzione sostanziale di queste correzioni si trovi all’interno di periodi recessivi per l’economia americana. Se andiamo poi anche ad aggiungere una misura più globale di salute economica, quale le recessioni dell’Unione Europea, troviamo che quasi tutte le correzioni dell’S&P 500 sono spiegate da questi eventi.

Vi sono poi eventi che cadono al di fuori di tali considerazioni economiche, come il Black Monday del 1987. Questi permangono purtroppo possibili e imprevedibili, e sono principalmente legati all’utilizzo sempre maggiore di algoritmi automatizzati per operare sui mercati globali.

In generale, più dell’80% di tutte le correzioni dell’S&P 500 maggiori del 10% in un trimestre sono accadute per via di periodi recessivi o negli Stati Uniti, o in Europa. Un investitore con appropriate capacità di analisi macroeconomica sarebbe quindi in grado di anticipare una proporzione sostanziale di tali correzioni e i propri rendimenti ne beneficeranno significativamente.

Per assurdo, il grafico sottostante confronta il rendimento di un investitore che è sempre rimasto investito nel mercato dal 1990 ad oggi, con quello di un investitore che ha evitato con successo tutti i periodi recessivi americani.

E’ ancora più chiaro da questo grafico quanto sia importante essere in grado di prevedere sviluppi negativi dell’economia. Ed è proprio questo che andiamo ad affrontare nel capitolo successivo.

I Leading Economic Indicators

I Leading Economic Indicators (o LEI, in breve) sono una serie di indicatori economici che hanno la tendenza a muoversi in direzione negativa, prima che l’economia entri in una vera e propria fase di recessione.

In questo paragrafo, esploreremo una serie di LEI, attinenti a diversi settori economici. La diversità settoriale è un elemento fondamentale da considerare quando si vuole prevedere una recessione. Infatti, è difficile sapere a priori in quale particolare settore si stia sviluppando una situazione d’esuberanza, ed è quindi necessario avere una buona visione d’insieme dell’economia nella sua interezza.

Per ottenere ciò, esamineremo LEI relativi al mercato del lavoro, prodotti durevoli, mercato immobiliare e mercato del credito. Tutti gli indicatori descritti in questo capitolo sono disponibili online o derivabili gratuitamente.

Il mercato del lavoro

Una variabile spesso utilizzata per cercare di prevedere la salute dell’economia è il tasso di disoccupazione. Quando andiamo però a confrontare questa variabile con le recessioni passate notiamo presto come non sia stata molto utile nel prevederle.

Questo è legato alla definizione di disoccupazione. Infatti, il tasso di disoccupazione, viene definito come la proporzione della popolazione in età lavorativa che sta cercando un’occupazione, ma correntemente non ne ha. Il problema con questa definizione è che va ad escludere tutti coloro che non stanno più cercando un’occupazione, spesso per mancanza di speranza.

Ovviamente, quando una crisi economica si avvicina, il numero di persone dentro quest’ultimo gruppo andrà ad aumentare sostanzialmente. Questo porterà il tasso di disoccupazione a diminuire. D’altro canto, i maggiori esuberi per via del rallentamento economico spingeranno il tasso di disoccupazione verso l’alto. Il risultato è che questa variabile non è attendibile nel giudicare lo stato di salute di un’economia, in quanto un suo movimento, in entrambe le direzioni, potrebbe essere sia un segnale positivo che negativo.

Una misura che ritengo sostanzialmente superiore per prevedere le recessioni è la percentuale di popolazione inattiva. Questa è calcolata partendo dal tasso di partecipazione, ovvero la popolazione in età lavorativa che è o occupata, o disoccupata. Sottraendo a questa variabile il tasso di disoccupazione andiamo quindi a trovare la percentuale di solo coloro che hanno un’occupazione. La differenza tra la popolazione in età lavorativa e la popolazione occupata ci lascia con tutti coloro che non sono occupati: la popolazione inattiva.

Popolazione Inattiva = 100% – (tasso di partecipazione (100% – tasso di disoccupazione))

Questa variabile include i disoccupati, ma anche coloro per non hanno un’occupazione per un qualsiasi motivo.

Quando andiamo a verificare l’efficacia di questa metrica, scopriamo immediatamente quanto sia utile: infatti, ha dato un segnale di recessione in tutte le occasioni, con un preavviso di circa 6 mesi, ad esclusione del 1973, quando ha dato il segnale in concomitanza all’inizio della recessione.

E’ pure importante notare come i dati per calcolare questa variabile siano rilasciati su base mensile, permettendo quindi di poter valutare la situazione con una certa rapidità.

Prodotti durevoli

I prodotti durevoli sono prodotti che il consumatore può utilizzare ripetutamente, come elettrodomestici, o autoveicoli.

L’importanza di questi prodotti sta nel fatto che il loro acquisto è principalmente una decisione discrezionale. Ovvero, il consumatore non ha un bisogno assoluto di effettuare l’acquisto in un determinato periodo. Ad esempio, un soggetto che voglia acquistare una nuova autovettura aspetterà a farlo, se pensa che le condizioni economiche attuali non siano ottimali, preferendo la liquidità al bene durevole.

Ciò comporta che i beni durevoli tendano ad anticipare il ciclo economico, ammorbidendosi appena l’economia inizia a rallentare. Un mercato molto facile da monitorare in questo campo è il mercato degli autoveicoli.

E’ chiaro come le vendite di autoveicoli inizino a scendere prima di ogni recessione. Questo declino, in genere, inizia ad avvenire circa un anno prima dell’effettivo inizio della recessione. Per via di ciò, quest’indicatore è assai importante, in quanto è uno dei primi ad indicare la presenza di problemi nell’economia.

Inoltre, i dati sulle vendite di autoveicoli sono facilmente reperibili su base mensile, permettendo il loro confronto rapido con gli altri LEI.

Un altro indicatore potenzialmente interessante nel campo dei beni durevoli sono gli ordini manifatturieri. Anche questi sono rilasciati su base mensile, permettendone quindi un controllo rapido.

Quest’indicatore è stato però meno efficace nel prevedere le recessioni. Nel campione di dati disponibile, infatti, vi sono state solo due recessioni.

Quest’indicatore ha correttamente previsto la prima delle due, iniziando a calare ben sei mesi prima che la recessione si materializzasse. E’ stato però totalmente inefficace nel prevedere la crisi del 2007, iniziando a scendere solo in concomitanza della fase recessiva.

Esistono anche altri indicatori in questo campo, come ad esempio la percentuale di reddito che i consumatori destinano ai beni durevoli. Ad ogni modo, non sembra che questi siano in grado di prevedere correttamente le recessioni.

Una possibile spiegazione di ciò sta nel fatto che una parte sostanziale di beni durevoli ha un valore relativamente ridotto, richiedendo quindi minore considerazione da parte dei consumatori. Essendo gli autoveicoli il bene durevole di valore probabilmente più elevato, gli effetti delle decisioni di consumo sulle vendite di autoveicoli sono amplificate e rendono questa categoria di beni perfetta per le nostre analisi.

Il mercato immobiliare

Storicamente, il mercato immobiliare americano è sempre stato molto forte. I prezzi mediani delle case non erano infatti mai entrate in una seria fase di discesa prima della crisi finanziaria del 2007.

Il mercato immobiliare è importante per una miriade di motivi nella valutazione della salute di un’economia.

Prima di tutto, anche le case sono un tipo di bene durevole. Come tale, i consumatori hanno l’opportunità di dilazionare le proprie decisioni di acquisto, qualora non credano che le condizioni economiche siano ottimali.

In secondo luogo, il mercato immobiliare ha anche un impatto diretto sui mercati finanziari, attraverso la performance dei mutui, che vanno ad influenzare sia gli investitori in prodotti cartolarizzati, sia le banche commerciali.

Infine, il mercato immobiliare è anche fondamentale per il settore delle costruzioni, che impiega un numero importante di persone.

Ad ogni modo, il prezzo mediano di vendita delle case non è un buon indicatore per prevedere le recessioni. Come detto, infatti, questo valore ha sempre teso ad aumentare, anche durante le recessioni passate. Inoltre, è stato in discesa dalla fine del 2017 e, ad oggi, oltre un anno dopo, l’economia americana è ancora relativamente solida.

Esistono però una serie di altri indicatori che sono molto efficaci a tale riguardo. Uno dei primi da considerare sono gli Housing Starts, ovvero le costruzioni di nuovi immobili.

Questi sono stati estremamente efficaci ad anticipare tutte le recessioni passate, con un preavviso di quasi un anno. Anche quest’indicatore, come quelli presentati precedentemente, è distribuito su base mensile, consentendone quindi una rapida consultazione.

Un altro indicatore utile in questo campo è l’offerta di abitazioni sul mercato, definita come il rapporto di unità in vendita per ogni immobile acquistato.

Seppure questa variabile abbia avuto un certo successo nel prevedere le recessioni passate, tendo a sconsigliarne l’utilizzo in isolamento, in quanto tende ad essere assai volatile, anche in periodi di calma relativa. E’ comunque un indicatore utile per capire se il mercato sia in fase di rafforzamento o indebolimento, e può essere utilizzata efficacemente in congiunzione con il numero di nuove costruzioni per capire meglio lo stato dell’economia.

L’ultimo indicatore che consiglio nel campo del mercato immobiliare è la vendita di nuove case indipendenti. Per via delle caratteristiche del mercato immobiliare americano, queste tendono ad essere una parte sostanziale delle vendite totali e possono quindi essere analizzate per ottenere una migliore visione della situazione economica.

In generale, quest’indicatore ha avuto un ottimo livello di successo nel prevedere le recessioni ed è quindi uno dei più importanti da analizzare quando si va a prendere una decisione sullo stato dell’economia. Come tutti gli indicatori analizzati finora, anche questo è pubblicato su base mensile.

Come ultima nota sul mercato immobiliare, vorrei anche far notare come i due indicatori migliori discussi sopra, ovvero le nuove costruzioni e le vendite di case indipendenti, siano anche disponibili per le diverse regioni del censo americano. Queste sono: Nord-Est, Midwest, Sud e Ovest. In generale, i dati a livello regionale non sono molto utili per prevedere una recessione. Possono però essere utilizzati per prevedere come il trend nazionale si andrà a sviluppare nel futuro e per meglio comprendere quali parti del paese siano sotto pressione in ogni determinato momento.

Il mercato del credito

L’ultimo settore economico da analizzare è il mercato del credito. In un certo senso, questo mercato è il cuore pulsante di tutto quello che abbiamo discusso finora.

Infatti, un indebolimento del mercato del lavoro porterà generalmente a maggiori default, per via della difficoltà che la gente avrà a ripagare i propri debiti.

Allo stesso modo, un calo dei prezzi delle autovetture o degli immobili avrà conseguenze sulla performance dei prestiti sulle automobili e mutui immobiliari, rispettivamente.

La metrica di maggior interesse in questo campo sono le delinquenze, ovvero la proporzione di debitori che sono in ritardo con i pagamenti. Il concetto di base in questo campo è assai semplice: se la gente non paga, vuol dire che le risorse stanno diminuendo, rispetto a quello che ci attendevamo, quindi una recessione è probabilmente dietro l’angolo.

Per raggiungere i nostri obiettivi, possiamo dividere il mercato in: mutui ipotecari, carte di credito e credito al consumo. Questi sono i settori principali di emissione e sono poi i tipi di prestiti che vanno ad entrare nei prodotti cartolarizzati. Una debolezza in questi settori, quindi, comporta non solo probabili problemi nell’economia reale, ma anche in quella finanziaria: una ragione in più per tenerne d’occhio l’andamento.

Il grafico sotto riporta le delinquenze per ciascuno di questi mercati.

In generale, queste variabili hanno un buon valore predittivo, aumentando prima di ogni recessione.

E’ necessario, però, osservarle con sguardo critico e non farsi trasportare dall’entusiasmo. Le variazioni nelle delinquenze, infatti, possono essere dovute sia ad un deterioramento dell’economia, sia ad un deterioramento degli standard di prestito.

Ciò vuol dire che, spesso, in fase espansiva le banche rilassano i propri standard, permettendo a debitori con un maggior livello di rischio di accedere al mercato. Un’altra possibilità è che le banche offrano prodotti con scadenze più lunghe. Questi trend tendono entrambi a portare ad un aumento delle delinquenze, anche se la situazione economica è in realtà immutata.

Per questa ragione, è assai importante valutare queste metriche nell’ottica della situazione mostrata dagli altri mercati: un aumento delle delinquenze sui prestiti per auto, in congiunzione con un calo delle vendite di vetture è certamente un segnale preoccupante. Un leggero aumento delle delinquenze sui mutui, quando sia le nuove costruzioni che la domanda appaiono forti, probabilmente no.

E’ infine importante notare come queste variabili siano rilasciate su base trimestrale, a differenza degli altri LEI elencati sopra. Ciò vuol dire che saranno più lenti nel dare un segnale e questa è certamente una ragione in più per cui non dovrebbero essere utilizzati in isolamento, ma bensì insieme agli altri indicatori, a scopo di corroborarli.

Un caso reale: la crisi finanziaria del 2007

In quest’ultima parte del testo andremo indietro nel tempo, al 1 Dicembre 2007, quando gli Stati Uniti entrarono nel periodo recessionario che fu poi chiamato la “great financial crisis”.

Guarderemo qui agli indicatori discussi nel capitolo precedente e li utilizzeremo per decidere se rimanere investiti nel mercato, o disinvestire.

A questo punto, il mercato appare ancora relativamente forte, dopo 5 anni di ascesa meteorica, nonostante una recente correzione, che l’ha riportato attorno ai livelli di luglio.

Cosa dicono, però, i nostri LEI?

Popolazione inattiva

La popolazione inattiva ha raggiunto un chiaro minimo a Gennaio 2007. E’ poi salita per gli ultimi 12 mesi, e non mostra nessun segnale di ripresa. Questo è il livello più elevato registrato da Novembre 2005, indicando un chiaro deterioramento delle condizioni economiche nel mercato del lavoro.

Questo primo segnale punta chiaramente verso un’imminente recessione.

Vendita di autovetture

Questo segnale è sicuramente meno forte. E’ chiaro però, come da Agosto 2005 vi sia stato un cambiamento di trend.

Da quel momento, infatti, le vendite di autoveicoli sono passate da una situazione di leggero aumento, ad una situazione di leggera discesa.

Non è comunque un segnale forte e dovrà essere interpretato insieme agli altri indicatori.

Nuove costruzioni

Quest’indicatore mostra una situazione estremamente chiara. Vi è stato infatti un crollo nelle nuove costruzioni a partire da Gennaio 2006, quasi due anni fa.

Questo declino è già stato notevolmente superiore al rallentamento che vi era stato durante la dotcom bubble del 2001, indicando problemi significativi in questo settore.

E’ il secondo indicatore a dare un segnale chiaramente negativo.

Vendita di abitazioni indipendenti

Quest’indicatore mostra una situazione ancora più preoccupante della precedente, con la vendita di abitazioni indipendenti in crollo da metà del 2005.

Da questi due indicatori sembrerebbe quindi che vi sia stato inizialmente un rallentamento della domanda di nuove abitazioni a partire da metà del 2005, che ha poi avuto come conseguenza un crollo delle nuove costruzioni, circa 6 mesi dopo.

Offerta di immobili

Come spiegato prima, quest’indicatore dovrebbe essere utilizzato prevalentemente in congiunzione ai due precedenti, per via della sua volatilità.

Vista la situazione preoccupante mostrata da quei indicatori, però, appare opportuno controllare lo stato d’equilibrio del mercato immobiliare.

Anche in questo spazio è chiaro come vi siano pressioni sul mercato immobiliare, con un forte aumento dell’offerta di immobili a partire da metà 2005.

Indipendentemente da quello che mostreranno gli altri indicatori, è già chiaro a questo punto come vi siano sostanziali problemi all’interno del settore immobiliare. Come spiegato nel capitolo precedente, questo settore è fondamentale per il corretto funzionamento dell’economia reale e la sua debolezza potrebbe già essere una ragione sufficiente per decidere di uscire dal mercato.

Quest’idea è ulteriormente rafforzata dal mercato del lavoro, che mostra segnali di debolezza. Mettendo assieme l’indebolimento del mercato del lavoro e il crollo del mercato immobiliare, non è difficile ipotizzare come le delinquenze stiano performando.

Delinquenze sui mutui

Vista la debolezza sia del settore immobiliare, sia del mercato del lavoro, dovremmo aspettarci un sostanziale aumento delle delinquenze sui mutui.

Come atteso, le delinquenze sono state in forte aumento dall’inizio del 2005. Questo è in linea con quello che abbiamo osservato negli altri mercati e dovrebbe quindi essere considerato come un segnale molto serio.

Delinquenze carte di credito

Anche in questo campo, le delinquenze appaiono essere in aumento. E’ interessante notare come le delinquenze siano aumentate a partire dalla fine, anzichè l’inizio, del 2005 come invece osservato per i mutui. Questa è una peculiarità, in quanto generalmente, ci aspetteremmo che il mutuo sia l’ultimo debito sui quali i debitori farebbero default, per paura di perdere la propria abitazione.

Questo è un ulteriore segnale di come l’origine del problema in questo caso si trovi probabilmente all’interno del mercato immobiliare, che chiaramente mostra un’estrema debolezza.

Indipendentemente dalla spiegazione, sta di fatto che le delinquenze sulle carte di credito sono anch’esse in sostanziale ascesa.

Delinquenze prestiti al consumo

Queste delinquenze mostrano una dinamica molto simile a quella che abbiamo precedentemente osservato per le carte di credito, con un aumento a partire dalla fine del 2005.

Anch’esse mostrano quindi una certa debolezza nell’economia e puntano verso una recessione imminente.

Analisi

Avendo visionato i nostri indicatori, possiamo quindi valutare la situazione economica che mostrano.

Indicatore Direzione
Popolazione Inattiva
Vendita di Autovetture
Nuove Costruzioni
Vendita Abitazioni Indipendenti
Offerta di Immobili
Delinquenze sui Mutui
Delinquenze sulle Carte di Credito
Delinquenze sui Prestiti al Consumo

E’ chiaro come non vi sia nessun indicatore positivo. L’indicatore con il segnale più debole tra quelli che abbiamo scelto è la vendita di autovetture, che mostra anch’esso una situazione in deterioramento.

Alla luce di ciò, la nostra decisione sarebbe quindi ovvia: uscire dal mercato al più presto.

Considerando i dat

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